人口老齡化的加劇使中國養老地產市場迎來新機遇，但因盈利模式不清，這一市場仍處于探索期。作為養老地產發展的先鋒，美國在養老地產運營方面積累了大量經驗，它們在市場化養老的背景下，走出了一條依靠REITs創新的獨特賺錢模式。
REITs的作用
來自中銀國際的一份研究內容顯示，美國地產商進軍醫療養老產業主要依靠REITs，健康護理類REITs的市值在各類型中占比達10%，行業集中度較高。
廣泛的行業研究發現，在美國，養老地產不是一類房屋，而是一個完整的金融生態系統，由開發商、投資商、運營商共同構建。在養老地產開發和運營的過程中，三者各自扮演著不同角色。養老地產的開發商通常由其他類型的開發商演化而來，根據運營商或投資商的要求為其定制開發養老社區，并按照事先約定的價格賣給運營商或者投資商。部分運營商也會自己充當開發商或與開發商組建合資公司來共同開發項目。
投資商主要有3類，REITs、私募基金和非營利性組織。其中，REITs作為上市公司更關注租金收益的穩定性，強調資產的長期持有;而私募基金則主要面向機構投資人，更關注資產升值的收益，強調物業資產的低買高賣;至于非營利性組織，主要利用捐贈資金和政府補貼為低收入群體提供養老社區。
養老地產的運營商類似于酒店管理公司，靠品牌優勢和規模效應盈利，是一個典型的人力資本密集型行業，其雇員規模通常是投資商的百倍。為了充分發揮規模效應，運營商在自己持有少量物業的同時，通過租賃和托管方式擴大資產管理規模，實現輕資產運營。
美國養老地產投資收益
美國以REITs為主導的養老地產模式本質上依靠物業出租獲得租金收益。研究發現，養老地產通過托管或合資的模式參與運營的效果并不好，因此租金回報率仍然是美國養老地產商具有持續盈利能力的基礎。
另外，中銀國際研究內容認為，在投資組合收益方面，美國養老住宅貢獻占比達35%~60%，而醫院貢獻僅占比5%，與國內地產商偏好投資醫療產業不同。投資模式方面，純租賃模式的收益率表現優于托管模式和合資模式，故地產商參與養老運營不一定能提升投資回報率。
從模式來看，具體而言，美國養老地產運營模式主要有3種：凈出租模式、委托經營模式以及租賃+經營模式。凈出租模式：養老地產的持有者將物業租賃給運營商，每年收取固定的租金，而所有的運營費用、稅費以及保險費等均由承租方承擔。在此種模式下，持有者的風險最低，收益最穩定，運營商則獲得全部的經營收益，并承擔全部經營風險。美國最大的養老地產公司HCPREITs于1985年成立，截至2010年末，已擁有672處物業，總值145億美元。其中自有物業573處，主要采用出租模式運營。委托經營模式：養老地產持有者將物業托管給運營商，運營商每年收取一定比例的管理費，但不承擔經營風險。此時，持有者的收益更大，但是經營風險也更高。Ventas成立于1983年，截至2010年末共擁有602處物業，是全美第二大養老/醫療類REITs公司。與HCP以出租為主的運營方式不同，Ventas的1/3的養老社區采用委托經營方式。在此種模式下，Ventas獲取的不僅僅是租金收益，而是從客戶處收取的全部經營收入。因此，盡管Ventas的資產規模遠比不上HCP，但收入規模卻與之相當。租賃+經營模式：養老地產的持有者將物業的部分權益出讓給運營商，并與運營商簽訂委托管理協議。在新框架下，運營商將獲得管理收益和與所擁有權益相對應的部分經營收益。此種模式下，養老地產的持有者既能分享較多的經營收益，又能通過調動運營商的積極性從而提高物業經營收益。HealthCareREITs成立于1970年，是美國第三大養老/醫療類REITs公司。該公司主要采用共同構建物業組合的方式激發運營商的管理積極性。
美國養老地產政策支持是關鍵
目前，在養老產業方面美國已形了HCP、HCR等巨頭企業，為何會出現這樣的格局。研究發現，雖然美國的養老產業市場化主導，商業性的養老機構并未享受太多的政府補貼，但美國REITs的企業所得稅免征制度仍能吸引大部分地產投資商進軍養老住宅產業。
美國的REITs在稅法上是一個獨立的經濟實體，根據《1960年美國國內稅收法案》規定，如果將每年度盈利的大部分以現金紅利方式回報投資者，則無需繳交公司所得稅，就避免了對REITs和股東的雙重所得課稅。這一政策促使資本進入養老產業。
中銀國際認為，雖然國內目前嘗試介入醫療養老的地產公司較多，但行業性機會仍需等待兩方面的催化劑：一是通過提升租金回報率提高行業整體投資回報，進而刺激養老住宅的供給端;二是加大對營利性養老機構的政策扶植力度，通過動態補貼、金融、土地等手段對投資商形成長效激勵機制。
